■ 宏觀大勢

　　服務實體經(jīng)濟是金融行業(yè)的最終本質與根源，僅僅依賴央行寬松貨幣政策并不足以改善銀行經(jīng)營狀況，近來銀行資產(chǎn)不良問題日漸突出就是最好的證明。只有實體經(jīng)濟興，才會有金融興，銀行才能持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。

　　國內股市金融板塊近日再度迎來一波上漲行情，申銀萬國銀行指數(shù)大幅上漲11.9%，非銀金融指數(shù)漲幅達12.8%。在推動金融股上漲的諸多利好因素中，除了關于銀行存貸比考核或將取消、券商風控指標可能松綁等市場消息之外，投資者對央行全面降準的預期再度高漲，更值得關注。

　　過去一年里，在中國經(jīng)濟步入結構調整陣痛期、發(fā)展轉型減速期、大規(guī)模刺激消化期背景下，經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)出“新常態(tài)”特征，政策層創(chuàng)新宏觀經(jīng)濟調控政策體系，堅持“底線思維、區(qū)間管理”的原則，積極實施局部性、針對性、市場化的調控模式，實現(xiàn)了全年經(jīng)濟的總體穩(wěn)健增長。定向降準、降低回購利率以及通過SLF等措施定向放松流動性，在引導市場資金流動方面發(fā)揮了積極作用。為降低實體經(jīng)濟融資成本，央行還在11月21日實施了不對稱降息政策，這也是央行在近兩年內首次降低基準利率。

　　然而，“三期疊加”的負面影響并非短期內可以消散，目前中國經(jīng)濟下行壓力仍然較大，結構調整的陣痛進一步顯現(xiàn)，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營困難增多，部分經(jīng)濟風險顯現(xiàn)。12月份匯豐中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）預覽值由11月份的50下降至49.5，我國工業(yè)生產(chǎn)活動在經(jīng)歷了六個月的積極擴張之后再次落至了榮枯分界水平線下方。市場資金價格方面，實體經(jīng)濟融資成本仍未有明顯下降，加之年末臨近資金趨緊效應凸顯。12月17日，上交所7天回購利率收盤高達10.25%，較上月同期上漲了7.44個百分點。此外，居民消費價格指數(shù)（CPI）同比連續(xù)六個月下降，11月份同比增幅僅1.4%，通縮風險有所增強。在此背景下，市場對央行全面降低存款準備金率的預期再一次高漲起來，不少投行分析師認為在2015年元旦前后將會出現(xiàn)一次降準，甚至預測未來一年內央行將多次降息、降準。

　　根據(jù)最新發(fā)布的《中央經(jīng)濟工作會議公報》，央行貨幣政策要保持宏觀政策連續(xù)性和穩(wěn)定性，更加注重松緊適度。因此，為經(jīng)濟結構調整與轉型升級營造中性適度的貨幣金融環(huán)境，央行在歲末年初資金緊張之際下調存款準備金率的確是可行之舉。事實上，隨著存款保險制度的逐步推行，銀行存款準備金率下調應該說是一大趨勢。世界上類似美國這樣建立存款保險制度的國家，一般央行不再征收或只征收很少的存款準備金。但“松緊適度”的要求，也表明未來貨幣政策實施將更加主動靈活，同時政策節(jié)奏也可能會有所起伏。有鑒于此，筆者認為此前國際金融危機期間“全面寬松”的局面很難再出現(xiàn)，央行未來也不會大規(guī)模向市場注入流動性。

　　12月9日中國證券登記結算公司發(fā)布的《關于加強企業(yè)債券回購風險管理相關措施的通知》，曾被認為是“政策黑天鵝”，給連續(xù)暴漲的國內股市澆了一盆冷水。但近兩日金融股再度大幅上漲表明，在寬松貨幣政策的強烈預期下，市場投資者的熱情仍然似火。值得注意的是，服務實體經(jīng)濟是金融行業(yè)的最終本質與根源，僅僅依賴央行寬松貨幣政策并不足以改善銀行經(jīng)營狀況，近來銀行資產(chǎn)不良問題日漸突出就是最好的證明。只有實體經(jīng)濟興，才會有金融興，銀行才能持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。切記不可過度解讀貨幣政策，盲目樂觀更不可取。

　　□羅寧（北京 學者）